国内宏观

“传统加息”出手还得等“火候”

2018年01月26日09:16   来源:中国证券报
摘要:从经济状况、货币条件、政策目标等角度看,目前并非适合“传统加息”的窗口期。公开市场操作利率渐进上行的“非典型加息”做法将被继续使用。倘若条件具备,年内上调存贷款基准利率的可能性并非没有。当前形势下,政策收紧的概率显然大于放松。

开年以来,债市阴跌、股市走强、美元孱弱、“两金”共舞……大类资产的起伏显示风险偏好提升,隐含对经济增长、通胀抬头、货币从紧的预期。分析人士认为,从经济状况、货币条件、政策目标等角度看,目前并非适合“传统加息”的窗口期。公开市场操作利率渐进上行的“非典型加息”做法将被继续使用。倘若条件具备,年内上调存贷款基准利率的可能性并非没有。当前形势下,政策收紧的概率显然大于放松。

2017年以来,货币政策维持稳健中性,公开市场操作利率分别在2017年2月、3月和12月有所上行。虽然这并不等同于传统的上调存贷款基准利率的做法,但仍被市场称为“非典型加息”。

政策利率上行是对经济运行变化的正常反应,符合中性货币政策的内在要求。当前经济运行既存在上行动力,也面临下行压力,复苏的持续性和稳定性有待增强,增长动力还需培育和呵护,这就需要把握好政策调整的力度和节奏。

政策利率上行顺应市场利率上行和预期变化,客观上有助于引导金融体系降低内部杠杆,加强风险管理。2016年四季度以来,在内外因素的作用下,市场利率中枢明显上行,金融机构加杠杆动力减弱,金融体系杠杆持续去化,如果政策调整过于冒进,既可能影响经济复苏的势头,也不利于防风险工作有序实施。

在发达经济体货币政策正常化进程持续推进的背景下,我国政策利率上行也释放了宏观调控的外部压力。过去较长一段时间,海外债券市场利率水平变化不大,中国债市持续调整推动内外利差大幅走阔,市场利率调整已表现出很大的超前性和一定的超调特征。

面对复杂的经济金融形势,渐进上调公开市场操作利率,同时保持存贷款基准利率不变,是一种稳妥的做法,符合稳健中性的政策取向,也在平衡各类目标、应对外部压力、引导和管理市场预期等方面取得了较好效果。

特别是2017年以来,债券市场持续调整,利率水平上行至历史较高位,但实体经济受到的负面影响较小,融资需求旺盛超预期,可能与“非典型加息”不无关系。存贷款基准利率一直未做调整,使得作为实体经济主要融资渠道的信贷利率上行相对缓慢,从而保障了经济发展的融资需求。

然而,近期通胀预期变化等因素的影响不容忽视,市场与政策“利率双轨制”造成的扭曲也值得关注。

开年以来,通胀预期抬头。石油价格快速上涨,部分消费品涨价,加上严寒天气可能引发食品价格波动以及2017年低基数影响,市场对通胀风险的关注度明显上升。同时,主要经济体收紧货币的趋势日渐明朗,政策拐点基本得到确认,海外债市利率重新走高,对我国宏观政策调控可能造成一定影响。此外,市场利率已大幅上行,但政策利率体系调整相对缓慢,实际上形成“利率双轨制”,造成新的扭曲。即便央行公开市场操作利率已三次上行,目前货币市场利率仍显著高于公开市场操作利率。贷款利率虽然上行较缓慢,但由于融资需求旺盛,信贷资源紧张引发的价格调整需求不断积累,未来贷款利率上行的趋势较明确。要修复两个利率体系的扭曲,可能意味着政策利率需适度上调。

鉴于此,上调存贷款基准利率的压力和空间是存在的。之前央行没有采取“传统加息”的做法,并不是因为没空间,而是因为条件不具备。目前来看,“传统加息”的归来仍欠“火候”。

首先,2017年四季度以来,经济增长稳中略缓,短期内既看不到失速下行的风险,也缺乏大幅上行的动力,经济运行料以稳为主。

其次,通胀的边际变化值得留意。归根到底,通胀是一种货币现象。在强监管、防风险环境下,货币供给在收缩,暂时看不到全面通胀,海外主要经济体也仍处于低通胀环境,再通胀风险尚且存在于预期层面。

最后,2017年以来,市场利率明显上行、人民币持续升值、货币增长放缓,均指向货币条件已有所收紧,对实体经济的负面影响将滞后显现,居民杠杆上升过快过高也可能给经济增长前景增添不确定性。随着金融监管持续加强,货币政策调整仍需把握好稳增长与防风险的关系。

从以上多个角度看,目前并非适合“传统加息”的窗口期,预计货币政策将保持稳健中性,以灵活微调为主,相机决策、有保有压、留有余地,但并不意味着存贷款利率一定不会上调。倘若经济增速显著反弹、通胀压力明显加大,适时上调存贷款基准利率将顺理成章。

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